Loňské listopadové rozhodnutí bankovní rady naší centrální banky zahájit devizové intervence s cílem uměle oslabit kurs koruny dalece přesahuje kontext pouhé měnové politiky a je na něj nutné pohlížet jako na nejvýznamnější a nejkontroverznější hospodářsko-politické opatření posledních let. Po počátečním zájmu médií i odborné veřejnosti se nám zdá, že debata k intervencím utichla. Neklademe si ambici zaplnit tímto textem veškerou argumentační mezeru, ale pokusíme se – s odstupem času a jistým nadhledem – podívat na dané opatření ve světle aspektů, kterým nebyla doposud dle našeho názoru věnována patřičná pozornost, a navázat na sborník statí Václava Klause – Byla deflace opravdu hrozbou?, vydaným k tomuto tématu Institutem Václava Klause v lednu letošního roku.

I po pěti měsících jsme přesvědčeni, že devizové intervence nebudou mít, resp. nemohou mít až takové přínosy, jakými je jejich tvůrci odůvodňují. Přesněji řečeno, potencionální přínosy jsou přeceňovány, zatímco zamlčované, resp. nezamýšlené náklady jsou podhodnocovány a bagatelizovány, ačkoliv dle našeho přesvědčení výrazně převáží.

Intervence – nástroj přímé regulace

Připomeňme nejprve poměrně triviální skutečnost, že devizové intervence – jak samo jejich označení napovídá – jsou umělým zásahem do ekonomického prostředí, který je silně tržně nekonformní. Jde o přímou regulaci jedné z nejdůležitějších cen v ekonomice. Devizové intervence je proto nutné chápat především jako opatření směřující proti svobodnému trhu. Přímý regulační zásah do měnového kursu je v některých výjimečných případech jako obranný krok odůvodnitelný, například pokud by domácí měna byla pod silným spekulačním útokem (jako tomu bylo v devadesátých letech) či kdyby posilovala neúměrně vzhledem k ostatním hospodářským fundamentům. Jak ale ukážeme dále, není to, resp. nebyl to aktuální případ české koruny.

Leckteří by nás v tomto okamžiku mohli konfrontovat s argumentem, že protitržní charakter má ze své podstaty celá měnová politika. Nezpochybňujeme existenci měnové politiky jako takové, ač k její současné podobě máme významné výhrady. Mezi jednotlivými nástroji, které mají centrální banky k dispozici, jsou však dramatické rozdíly. Prostřednictvím základního nástroje, který ČNB doposud používala – tzv. dvoutýdenní repo sazby, nestanovuje centrální banka přímo cenu na peněžním, resp. úvěrovém trhu. Dává „pouze“ prvotní impuls, na který ekonomické subjekty mohou či nemusí reagovat. Naproti tomu regulace nebo stanovení měnového kursu je přímým zásahem.

Stabilita české koruny

Je tedy nutné položit si otázku, zda se kurs české koruny vyvíjel v poslední době natolik nebezpečně (nepřiměřeně posiloval, či kolísal), že by vyžadoval zásah ze strany ČNB. Silné posilování koruny by mohlo způsobovat deflační tlaky (dovoz levných výrobků ze zahraničí), kterých se ČNB obává. Taková situace ale nenastala. Před příchodem euro-americké finanční a ekonomické krize náš kurs vykazoval dlouhodobý a pozvolný (místy i rychlejší) trend posilování jako přirozený důsledek dohánění vyspělejších zemí. Rychlejší posilování (apreciaci) zaznamenal kurs koruny před příchodem krize. Po jejím vzniku zapůsobil jako významný stabilizující prvek. Kurs koruny v druhém pololetí roku 2008 prudce oslabil, a tím – zlevněním našeho zboží v zahraničí – částečně vykompenzoval výpadek zahraniční poptávky.[1] Spolu se zotavením našeho exportu se kurs vrátil na svou předkrizovou úroveň a v posledních třech letech se vyvíjel stabilně, jak ukazuje následující graf 1. Vývoj i úroveň kursu koruny nejsou podle našeho přesvědčení tím, co by naší ekonomiku jakkoliv poškozovalo či brzdilo. Naopak, jeho stabilita a přizpůsobování se ekonomickým podmínkám působili jako kotva ekonomických rozhodnutí domácích subjektů v době velikých nerovnováh a nejistoty na zahraničních trzích.