Vážné varování finančního specialisty: Bude ještě mnoho bankrotů řeckého typu

Finanční analytik Gerald Celente řekl, že „celý globální finanční systém plave jen na pěně z bublin pyramidové hry amerického Fedu (Federální rezervní systém hrající úlohu centrální banky USA - pozn. red.). Takže teď když Fed oznámil první škrcení tisku peněz a pak druhé, tak to už uvidíte, jak svět pohlcuje chaos, jelikož globální finanční systém Fedu kolabuje. Tenhle kolaps pohlcuje celý svět od Ruska přes jižní Afriku až po Čínu a vynořující se trhy celého světa. A jediný způsob, jak takovýto běh světa zastavit, bude, aby Fed otočil kurz dramaticky a kvantitativní uvolňování zvýšil“. Co tomu říkáte? A jak z toho ven? Není to jako s drogami? Léčba absťáku je bolestivá, ale je to lepší než si píchat další dávky, které otravují váš organismus a vedou vás do hrobu?

Každé přirovnání vždy pokulhává, nicméně skutečně pochopit fungování dnešního finančního světa je pro širokou veřejnost natolik těžko uchopitelné a komplexní, že se bez toho neobejdeme. Zatímco v případě drog jsou státy většinou nekompromisní a represivní, centrálním bankám bylo dovoleno pracovat s takzvanou nominální iluzí až za hranu dříve něčeho naprosto nepředstavitelného. Finanční systém měl vždy zejména obsluhovat reálnou ekonomiku, zajišťovat efektivní alokaci kapitálu od přebytkových subjektů k deficitním, transformovat úspory v investice, informovat o finančním zdraví a vzácnosti kapitálu a zprostředkovávat platební styk.

S čím dál tím větší aktivitou centrálních bank a regulátorů se finančnímu trhu přiřkla tak trochu i funkce „stimulační“ v roli aktivistické a diskreční měnové politiky pro podporu hospodářského růstu, pokud máme sledovat ono přirovnání k léčbě absťáku. Finanční sektor prostě v důsledku toho nabobtnal vůči reálné ekonomice nad rámec jeho dřívějších přirozených funkcí.

Kdy se tak vlastně stalo?

Utrhlo se to zejména v období takzvané Great Moderation, které předcházelo hypoteční krizi a kdy začaly centrální banky cílovat určitou hladinu konečných spotřebitelských cen reálné ekonomiky, ačkoliv určováním úrokových sazeb ovlivňovaly jak reálnou ekonomiku, tak o to víc i samotný finanční sektor, který se tak trochu „utrhl“ ze řetězů. Nicméně do určité míry tomu tak bylo i ve dvacátých letech před „Velkou depresí". V dnešní vyspělé společnosti dokáže nominální iluze – tedy ty určité stimulanty – dlouhodobě fungovat a manipulovat s časovými preferencemi. Zprvu to dokáže i zlepšit krátkodobou hospodářskou výkonnost v agregátním vyjádření, nicméně za cenu méně efektivní alokace zdrojů, což se nutně jednou musí projevit.

Problém je zejména u investic s dlouhým životním cyklem, které jsou při nízké hladině úrokových sazeb o to citlivější na jakoukoliv změnu a dalece přesahují svou životností volební cyklus, stejně tak jako mandát centrálních bankéřů. Ne náhodou byla ohniska krize zejména na trhu hypotečních dluhopisů vázaných na nemovitosti a suverénního dluhu takzvaných periferních států, které profitovaly z jednotné úrokové sazby Evropské centrální banky (ECB) pro celou eurozónu. Mluví se někdy o takzvaném finančním akcelerátoru, který způsobuje endogenní procyklické pohyby v rozvahách ekonomických subjektů a v době boomu tak dochází k nepřirozenému nafukování aktiv a zástav a snižování cenové volatility s negativním dopadem na práh vnímání rizika. V období nízké spotřebitelské inflace a antideflačního fundamentalismu se navíc můžou dílčí nerovnováhy kumulovat a odsouvat v čase o to déle a systematičtěji. Naakumulované nerovnováhy jsou ale vždy kritičtější, než když se nechají splasknout už v prvopočátku.

Proč se nerovnováhy nenechaly splasknout už v prvopočátku?

Protože je to jednoduše nepopulární a centrální bankéři se přes svou funkční nezávislost reálně rozhodují v drtivé většině v horizontu délky svého mandátu, jakkoliv to nikdy nepřiznají. Jakkoliv se většina ekonomů shodne na tom, že inflace je vždy a všude peněžní jev a měnová politika je dlouhodobě neutrální, stejně to centrální banky svojí reálnou politikou fakticky popírají. Právě pověstný „Greenspan Put“, který právě ty kritické nerovnováhy systematicky odsouval a kumuloval, je ukázkovým příkladem.

Co si myslíte o Greenspanovi?

Greenspan intelektuálně všechny převyšoval a měl hlubokou znalost všech ekonomických směrů, včetně třeba i rakouské ekonomie. Pro pochopení důsledků vzniku globální krize doporučuji článek z roku 2009 v časopise Spiegel o Williamu White, bývalém hlavním ekonomovi Banky pro mezinárodní platby, která by měla být tak trochu nadřazená všem centrálním bankám. William White byl i nedávno v Praze na konferenci Prague Twenty, kde měl naprosto skvělý příspěvek. „Maestro“ Greenspan, který se tak trochu zpronevěřil myšlenkám ze svého mládí, kdy i dokonce zastával zlatý standard a detailně znal příčiny „Velké deprese", se před krizí intelektuálně utkával s Willamem White, který dlouhodobě upozorňoval na kumulující se nerovnováhy ve světovém finančním systému. Jeho ale bohužel moc neposlouchali ani ostatní centrální bankéři a ignorovali jeho varování před zúženým pohledem současných strukturálních modelů centrálních bank, založených na paradigmatech nové keynesovské ekonomie, které neberou v úvahu i náhledy rakouské ekonomie v oblasti teorie úroku a kapitálu.

Vliv dlouhodobé manipulace s úroky na strukturu kapitálu a dynamické změny v hodnotových procesech je přitom naprosto klíčový. Fenomén úrokové sazby je mnohem komplexnější. Nevyjadřuje jen cenu za půjčení peněz, kterou lze „uměle“ ovlivnit. Též vyjadřuje míru diskontu, výnosnosti, rizika a nákladů obětované příležitosti. Snížením úroků centrální banka prostě dlouhodobě nemůže „ošálit“ realitu. Jejich krátkodobou manipulací ale vždy ovlivní i kvalitu dlouhodobých investic. Kapitál prostě není žádná homogenní proměnná jako v modelech centrálních bank.

A k čemu povede konec kvantitativního uvolňování?

Kvantitativní uvolňování bylo reakcí na předchozí excesy vyvolané centrálními bankami, populistickou sociální politikou a centralistickými regulacemi, které posilovaly morální hazard, pokřivovaly časové preference, vytvářely bubliny na trzích aktiv a vyvolaly neefektivní investice v rámci pokřivené struktury úspor a spotřeby. Fed a ECB věděly, že bez kvantitativního uvolňování by se jim finanční trh krátkodobě zhroutil s drastickými dopady na reálnou ekonomiku, čímž by se odhalila jejich předchozí selhání.

Veškerá vina byla místo toho centrálními bankéři svalena na nedostatečnou regulaci a dohled. Selhala však vedle uvolněné měnové politiky zejména povaha regulace, která vytlačovala vzájemný monitoring a vytvářela regulatorní ochrannou roušku pro méně odpovědné finanční instituce typu Lehman Brothers. Současné omezování kvantitativního uvolňování je samozřejmě na finančním trhu pozorováno s neklidem, jelikož se může ukázat v plném světle, do jaké míry byl minulý vývoj akciových trhů podložen fundamenty a do jaké jen tiskem peněz. Čeká nás prostě na kapitálových trzích velmi volatilní období.

Carmen Reinhartová a Kenneth Rogoff z Harvardské univerzity ve své studii napsali, že mnoho států nebude schopno ufinancovat své dluhy bez hyperinflace či enormního zvýšení daní, nebo státního bankrotu. Co si o tom myslíte?

Nejsem zase až tak velký pesimista. Myslím, že zažijeme ještě mnoho bankrotů řeckého typu. Nicméně v historickém kontextu válečných ekonomik a následných dluhů si nemyslím, že současná situace je zase až tak katastrofální. Současný systém nekrytých peněz je prostě principiálně postaven na tom, že dluhy jsou neustále refinancovány a odsouvány do budoucnosti. Jde spíše jen o udržitelnou míru, která nemá příliš drastický dopad na procesy reálné ekonomiky. Jsem v tomto spíše optimistický díky roli a vlivu technologického pokroku na globální hospodářské řetězce. Větší riziko vidím zejména ve fundamentalistickém antideflacionismu, kterým se bohužel nakazili i někteří členové bankovní rady naší ČNB. Pokud nedojde k výraznému nárůstu protekcionismu, nemyslím si, že by díky daňové konkurenci mohlo dojít až na výjimky k radikálnějšímu zvýšení globální daňové zátěže.

Nebyl by nejlepším řešením státní bankrot? Aby si příště lidé dali pozor a státu nepůjčovali a ten musel žít bez půjček? Nevydělali věřitelé slušné částky na úrocích?

Občasný státní bankrot, tak jak ho lidstvo v minulosti mnohokrát zažilo, je ekonomickou „očistou“, na kterou kvůli neodpovědným politikům doplatí bohužel zejména prostí lidé. Není to nic, z čeho bychom se měli radovat, ale v jistých případech je to nezbytné, aby si všichni uvědomili, že žádný státní dluhopis není bez rizika.

Nemůže celý systém ničím nekrytých papírových „peněz“ zkrachovat?

Legálně bohužel zkrachovat nemůže, když bohužel přežil i velké hyperinflace a měnové reformy. Do budoucna je to otázka zejména toho, jestli se centrální bankéři budou chovat transparentněji a obezřetněji než v minulosti panovníci a režimy, které kdysi zlehčovaly zlatý a stříbrný obsah mincí, či vydávaly nekryté státovky.

Myslíte si, že by bylo možné znovu zavést zlatý standard? Jakým způsobem? Šlo by to jen v jedné zemi, nebo musí být širší dohoda? Byl by dostatek zlata?

V roce 2010 navrhoval samotný šéf Světové banky Robert Zoellick určitý návrat ke zlatu jako k určitému mezinárodnímu referenčnímu aktivu, které je navíc prověřeno historií. Bylo to navíc v době, kdy stále hrozba takzvaných měnových válek nebyla plně odvrácena. Návrat ke zlatu by byl dle něho na pořadu dne, kdyby to nějaká velká světová centrální banka s kvantitativním uvolňováním přepískla a míra by dosáhla některých historických poválečných úrovní. Kdyby k něčemu podobnému došlo, pak by to myslím mohlo být přímo pod kuratelou Světové banky a Mezinárodního měnového fondu. A jestli by byl dostatek zlata? Díky zákonům poptávky a nabídky by prostě dostatek zlata byl.

Jak se díváte na možnosti komoditních měn?

V případě výraznějších měnových otřesů si dlouhodobě dokážu představit, že měny vázané na nějakou významnou komoditu, tedy nejen zlato, by mohly najít svoji roli.

Co různé paralelní měny typu Bitcoin?

Bitcoin je velká neznámá, jelikož si lze těžko představit nějakou její „vnitřní“ hodnotu. Ale jak říkám, její cenu ovlivňuje poptávka s nabídkou, její systémově deflační charakter a důvěra jisté části internetové komunity. Její úloha by mohla být o to větší, pokud by se globální finanční systém opět výrazně otřásl.

Tomáš Munzi působí na Národohospodářské fakultě VŠE, je členem správní rady Asociace financování infrastruktury pro mobilitu a podniká v oblasti poradenství, informačních technologií a nemovitostí. Absolvoval Vysokou školu ekonomickou v Praze a mezinárodní Master program IEL - International Programme in Comparative Analysis of Institutions, Economics and Law. V roce 2011 působil jako Visiting Scholar na Cornell University v USA, kde se zabýval měnovou politikou a regulacemi. V USA též absolvoval letní školy CATO, Foundation for Economic Education a Mises University.

Přidejte si PL do svých oblíbených zdrojů na Google Zprávy. Děkujeme.